Swap lines, FIMA y la jerarquía del dólar
Cuando faltan dólares, el acceso al respaldo oficial sigue un orden muy preciso. Ahí aparece una de las claves del sistema.
En las dos primeras entregas de esta serie ordené tres capas básicas del sistema dólar.
La primera fue el eurodólar: la creación y circulación de liquidez en dólares fuera de Estados Unidos.
La segunda fue el petrodólar: la demanda estructural de dólares que durante décadas ancló comercio energético, reservas y reciclaje financiero.
La tercera fueron los Treasuries: deuda pública, sí, y al mismo tiempo colateral central del sistema.
La siguiente pregunta surge sola:
cuando los dólares escasean, quién accede a ellos primero y por qué.
Ahí aparece una capa menos comentada que el eurodólar o los Treasuries, pero decisiva para entender la fortaleza real del dólar: la jerarquía del acceso a la liquidez.
Porque el sistema no funciona en un plano uniforme. Funciona por niveles.
Cada nivel tiene un canal.
Cada canal tiene un respaldo.
Cada respaldo tiene un perímetro.
Y esa arquitectura explica mucho mejor la resistencia del dólar que una conversación centrada sólo en reservas o comercio.
El dólar domina porque su sistema tiene profundidad y orden
El dominio del dólar suele describirse a través de su uso:
se comercia en dólares,
se financia en dólares,
se ahorra en dólares,
se acumulan reservas en dólares.
Esa descripción es válida. La estructura real va más lejos.
La fortaleza del dólar también depende de una arquitectura institucional que decide:
quién recibe liquidez,
a qué precio,
por qué canal,
y contra qué activo.
Eso convierte al sistema dólar en una combinación muy difícil de replicar:
moneda internacional,
crédito offshore,
mercado profundo,
colateral de alta calidad,
y red oficial de emergencia.
Cuando esas piezas se ordenan, aparece un mapa muy claro:
un núcleo con acceso directo a la Fed,
una periferia oficial con acceso colateralizado,
y un resto del sistema que depende de mercado, reservas y capacidad propia de maniobra.
Las swap lines: el respaldo del núcleo
Las swap lines de la Fed son la pieza central de ese núcleo.
Su función es proporcionar liquidez en dólares a un grupo muy reducido de bancos centrales para que éstos, a su vez, la canalicen hacia su sistema bancario y financiero cuando el funding en dólares se tensiona.
Hoy ese núcleo lo forman cinco bancos centrales con líneas permanentes con la Fed:
Banco Central Europeo
Banco de Japón
Banco de Inglaterra
Banco Nacional Suizo
Banco de Canadá
La red se convirtió en standing arrangement en octubre de 2013, después de haber nacido en formato temporal durante la crisis financiera global.
La escala histórica ayuda a ver su relevancia.
En la crisis de 2008, el uso agregado de estas líneas alcanzó aproximadamente 583.000 millones de dólares.
Dentro de ese total, el Banco de Japón llegó a usar alrededor de 226.000 millones y el BCE unos 145.000 millones.
El BoE y el SNB también recurrieron a la red en volúmenes importantes, aunque a una escala claramente menor.
En la fase aguda del shock Covid, el saldo vivo agregado volvió a escalar hasta 449.000 millones de dólares en mayo de 2020. La mayor parte volvió a concentrarse en BCE y BoJ.
Estas cifras dejan una idea muy clara:
la Fed define el perímetro del respaldo de liquidez del núcleo financiero global, además de emitir la moneda de reserva.
Las swap lines sostienen el corazón del sistema cuando el mercado se tensiona.
Aportan tiempo, previsibilidad y capacidad de refinanciación.
Y refuerzan una realidad básica: la red oficial del dólar tiene centro.
FIMA: la segunda puerta del sistema
La siguiente capa es la FIMA Repo Facility.
La Fed la creó el 31 de marzo de 2020 como herramienta temporal y la convirtió en standing facility el 28 de julio de 2021. Su diseño es muy preciso: permitir a bancos centrales y otras autoridades monetarias extranjeras con cuenta en la Fed de Nueva York obtener dólares temporalmente usando como colateral sus Treasuries en custodia.
La FIMA amplía el círculo de seguridad oficial.
Su lógica es muy distinta de la swap line.
La swap line convierte relación institucional en liquidez.
La FIMA convierte Treasuries en liquidez oficial.
Ese matiz importa mucho.
En un episodio de tensión, una autoridad monetaria con Treasuries en custodia puede levantar dólares sin tener que acudir inmediatamente a ventas desordenadas en mercado. Eso protege a la institución, reduce la presión sobre el mercado de bonos y mejora el funcionamiento general del sistema.
La elegibilidad potencial es amplia. Un estudio del programa de Yale sobre la facility indica que, al inicio, alrededor de 30 bancos centrales se apuntaron. El uso real fue mínimo. El saldo vivo máximo apenas llegó a 1.404 millones de dólares en mayo de 2020. Después, la utilización fue prácticamente nula.
La lectura SOM aquí es muy útil:
FIMA funciona sobre todo como seguro institucional, como señal de respaldo y como freno a ventas desordenadas.
Su escala cuantitativa ha sido pequeña. Su valor sistémico está en el diseño.
El resto del sistema: reservas, mercado y capacidad propia
Fuera del núcleo y de la periferia oficial, el resto del sistema depende de otra combinación:
reservas propias,
mercado FX swap,
eurodólar,
bancos globales,
dealers,
repo,
y, cuando hace falta, venta o movilización de activos.
Esa capa es más pro-cíclica y más exigente.
El coste de acceso es más sensible al mercado.
La continuidad del funding depende más de las condiciones financieras y menos del respaldo institucional.
México es un buen ejemplo de esta posición intermedia.
Tuvo swap lines temporales con la Fed en 2008 y 2020, con topes de 30.000–60.000 millones de dólares, dentro del grupo de líneas extraordinarias activadas en crisis. Esas líneas expiraron porque México no pertenece al club de líneas permanentes. Su defensa en dólares descansa hoy en otra combinación: reservas internacionales, acceso a mercado y una Flexible Credit Line del FMI.
Esa diferencia es muy importante porque muestra que el acceso al dólar puede existir de varias maneras, con grados de estabilidad muy distintos.
La liquidez oficial vive en varios bolsillos
Otro error de lectura bastante extendido consiste en asumir que cualquier tensión de liquidez o cualquier intervención monetaria empuja automáticamente a vender Treasuries.
La estructura de reservas oficiales muestra una realidad más rica.
Japón ofrece el ejemplo más claro.
A marzo de 2025 tenía unos 1,273 billones de dólares en reservas oficiales:
943.300 millones en securities en divisa,
160.090 millones en depósitos en moneda extranjera,
y 84.700 millones en oro.
En abril de 2025 seguía con una estructura parecida:
1,298 billones en reservas,
961.000 millones en securities,
159.700 millones en depósitos,
y casi 89.800 millones en oro.
Corea del Sur y Sudáfrica muestran el mismo principio, con proporciones distintas.
Corea mantenía en abril de 2026 427.900 millones en reservas, con 384.100 millones en securities y 18.800 millones en depósitos.
Sudáfrica registraba en marzo de 2025 67.450 millones en reservas, con 35.001 millones en securities y 13.081 millones en depósitos.
Estas cifras dejan una idea central:
la liquidez oficial se gestiona desde un varios bolsillos.
Depósitos en dólares, oro, SDRs, posición FMI, securities y facilidades oficiales forman parte del mismo sistema de gestión de liquidez. La venta de Treasuries aparece dentro de una secuencia más amplia, y suele ganar peso cuando la tensión dura más, exige mayor escala o obliga a reordenar la cartera.
Una arquitectura completa: eurodólar, petrodólar, Treasuries y backstops
Con esta tercera entrega, la serie empieza a cerrar su primer gran arco.
El petrodólar explica una parte de la demanda estructural de dólares.
El eurodólar explica cómo esos dólares circulan y se multiplican fuera del balance doméstico de Estados Unidos.
Los Treasuries explican qué activo sostiene el colateral y el funding.
Las swap lines y la FIMA explican quién accede al respaldo cuando el sistema se tensiona.
Visto así, la fortaleza del dólar se entiende mejor.
El dólar domina porque reúne al mismo tiempo:
uso comercial,
crédito internacional,
activos de reserva,
colateral profundo,
y red oficial de emergencia.
Ese conjunto sigue sin equivalente.
Por eso la desdolarización real exige mucho más que reducir el uso del dólar en ciertas transacciones o rebajar su peso visible en una cesta de reservas. Exige construir una infraestructura paralela con suficiente escala en:
mercado,
crédito,
colateral,
liquidez de emergencia,
y confianza institucional.
Ahí es donde la mayor parte de los relatos se quedan sin suelo.
El riesgo de transmisión se concentra fuera del perímetro visible
Cuando el sistema dólar se tensiona, la primera grieta suele aparecer en los márgenes, alejada del centro protegido:
donde no hay swap line,
donde el colateral es escaso,
donde el funding depende del mercado,
y donde el acceso a dólares es más caro, más discontinuo o más incierto.
Eso explica por qué muchas tensiones de financiación y muchas ventas forzadas nacen lejos del núcleo:
en mercados emergentes,
en intermediarios con balances frágiles,
en perímetros offshore,
o en actores con necesidades de dólares pero sin respaldo oficial suficiente.
La fortaleza del centro y la sensibilidad de la periferia forman parte del mismo diseño.
Qué significa realmente fortaleza del dólar
La fortaleza del dólar suele reducirse a un precio o a un índice.
La realidad es más amplia.
La fortaleza real del dólar aparece cuando, en un momento de tensión, el sistema sigue concentrando demanda en cuatro cosas:
dólares líquidos,
Treasuries,
buen colateral,
y acceso al núcleo del respaldo oficial.
Ahí está su ventaja estratégica.
Ahí se ve por qué el dólar sigue ocupando el centro del sistema.
Y ahí se ve también por qué la arquitectura importa más que el eslogan.
Cierre
La primera parte de esta serie ha querido ordenar la estructura del dólar desde sus capas reales, no desde los titulares.
Primero, la tubería offshore.
Después, el colateral.
Ahora, la jerarquía del acceso a la liquidez.
La conclusión provisional es bastante clara:
el dólar sigue dominando porque el sistema aún necesita sus mercados, su colateral y sus mecanismos de emergencia cuando la tensión aumenta.
Y eso deja abierta la siguiente pregunta natural:
si el núcleo cuenta con colateral, backstops oficiales y acceso privilegiado a la liquidez, dónde se concentra entonces el riesgo de transmisión más delicado del sistema.
Mi impresión es que la siguiente capa, más allá de los Estados o de los bancos centrales, está donde se cruzan:
banca,
NBFIs,
private credit,
hedge funds,
y demanda de liquidez fuera del perímetro más visible.
Ese será el siguiente paso.
— SOM | Sobre el (Nuevo) Orden Monetario
Disclaimer
Contenido exclusivamente educativo e informativo. No constituye asesoramiento financiero ni recomendación de inversión.
Siglas y conceptos
ECB: Banco Central Europeo.
BoJ: Banco de Japón.
BoE: Banco de Inglaterra.
SNB: Banco Nacional Suizo.
BoC: Banco de Canadá.
FIMA: Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility.
Swap line: línea recíproca de liquidez entre bancos centrales.
Standing arrangement: facilidad permanente disponible de forma continuada.
FX swap: intercambio de divisas con compromiso de reversión futura.
Treasuries: bonos del Tesoro de Estados Unidos.
Repo: financiación secured contra colateral.
SOMA: System Open Market Account de la Reserva Federal.
SDR: Derechos Especiales de Giro del FMI.
FCL: Flexible Credit Line del FMI.
NBFIs: intermediarios financieros no bancarios.